Page 231 - מיזוגים ורכישות - פרופ' אהוד קמר תשפב
P. 231

‫חביב סגל סוקרת את שלושת המבח ים המתחרים אשר התפתחו בפסיקה ובספרות ביחס לחובות האמון‬
‫במכירת שליטה‪ :‬המבחן המקל הוא המוכר בכי ויו "מבחן השוק"‪ ,‬לפיו יש להותיר בידי בעל השליטה את החופש‬
‫למכור את מ יותיו למרבה במחיר‪ ,‬כאשר המגבלה היחידה היא כי עליו להימ ע ממכירת השליטה לרוכש הידוע מראש‬
‫כמי שעומד לבזוז את כסי החברה‪ .‬המבחן המחמיר יותר מבקש להגביל לחלוטין את יכולת בעל השליטה להפיק‬
‫פרמיה כלשהי במכירת השליטה‪ .‬על פי תוב ה זו בעל השליטה מצא בעמדת אמון שאי ה ית ת למכירה‪ .‬הוא‬
‫אומ ם יכול למכור את מ יותיו במחירי השוק אלא שאל לו ליה ות מפרמיה כלשהי מעל מחירים אלה‪ .‬התוב ה‬
‫המחמירה מחילה שוויון מוחלט בין בעלי המ יות ואי ה מתירה כל סטייה ממ ו‪ .‬תוב ת הבי יים מוכ ה אומ ם לסטות‬

                        ‫מעקרון השוויון המוחלט‪ ,‬אך זאת אך ורק ביחס למקורות ערך הכרוכים בה אה מהשליטה‪.‬‬

          ‫"מותר לבעל השליטה להפיק תמורה לא שוויו ית כ גד מ יותיו המשקפת את הערך הכלכלי‬
          ‫של השליטה על קבלת ההחלטות בחברה‪ .‬לעומת זאת‪ ,‬אסור לו להפיק כל ערך לא שוויו י‬

                                           ‫הכרוך בהזדמ ויות עסקיות של החברה עצמה" )עמ' ‪.(429‬‬

‫חביב סגל מבהירה כי על רקע הבעייתיות הקיימת בכל אחת מהשיטות מ ע חוק החברות מאימוץ מפורש‬
‫של גישה מסוימת זו או אחרת "והותיר את פיתוחה של חובת ההגי ות לפסיקה המצטברת לאחר החוק‪ .‬סעיף ‪193‬‬
‫לחוק החברות מסדיר את חובת ההגי ות של בעל השליטה‪ ,‬ופוסק כי חובה זו מקבילה לחובת האמון של הדירקטורים‬
‫ו ושאי המשרה"‪) .‬עמ' ‪ .(436‬לדיון וסף במחלוקת ה ורמטיבית לע יין פרמיית השליטה ראה גם י' שטרן‪ ,‬רכישת‬
‫חברות‪ ,‬פרקים ‪ ,26–22‬במסגרת חלק ב' הדן ב"רכישה פרטית של שליטה"‪ .‬בסופו של דבר‪ ,‬אמר על ידי חביב סגל‪,‬‬
‫כי יש לדחות הן את הגישה המקלה והן את הגישה המחמירה‪ :‬מצד אחד‪ ,‬העיקרון של שלטון הרוב מחייב פתרון‬
‫משפטי המגן על זכותו של בעל השליטה ליה ות מפרמיה ממכירת מ יותיו‪ .‬מצד ש י‪ ,‬יש למצוא פתרון משפטי המגן‬

                                     ‫על זכותם של בעלי המ יות להשתתפות שווה בכל מג ו י הרווח של החברה‪.‬‬

‫מסבירה חביב סגל כי בהתקשרות במסגרת החברה המסחרית יוצרים הצדדים מעגל כסים משותף‪ ,‬כך שכל‬
‫אחד מהמשקיעים זכאי ל תח כלשהו קבוע מראש במעגל הכולל‪ .‬לכן כל פעולה של בעל שליטה ש ועדה להביא‬

      ‫לחלוקה לא שוויו ית של הרווחים ה צברים על ה כסים במאגר המשותף‪ ,‬מפרה את תכ ית ההקצאה המקורית‪.‬‬

          ‫"במילים אחרות‪ ,‬המשקיעים מפקידים את כסיהם למשטר של שלטון הרוב על מ ת לאפשר‬
          ‫יהול יעיל של החברה‪ ,‬ולא על מ ת לאפשר לבעל השליטה לערוך חלוקה מחדש של מערך‬
          ‫התביעות כ גד מאגר ה כסים‪ .‬לכן‪ ,‬גם הפרמיה על השליטה היא מותרת‪ ,‬אך ורק ככל שזו‬
          ‫משקפת את יתרו ותיה של השליטה עצמה‪ .‬מעבר לכך‪ ,‬פרמיה המשתלמת לבעל השליטה כ גד‬

                                ‫הזדמ ויות עסקיות כלשהן של החברה‪ ,‬היא פרמיה אסורה" )עמ' ‪.(459‬‬

‫בעמ' ‪ 463‬מסכמת חביב סגל ואומרת כי ה יתוח בפרק זה תומך בפרש ות חוק החברות‪ ,‬לפיה מותר לבעל‬
‫השליטה למכור את מ יותיו בתמורה לפרמיה‪ ,‬אלא שאסור לו ל צל לבדו כל הזדמ ות עסקית או כס של החברה‪ .‬גם‬
‫אם פרש ות זו אי ה יכולה ליצור חסם מושלם המעודד ביצוע עסקאות יעילות וחוסם ביצוע עסקאות לא יעילות‪ ,‬הרי‬

                                                      ‫שגישת הבי יים צפויה לייצר את התוצאות הטובות ביותר‪.‬‬

                                   ‫עד כאן הדיון בלגיטימיות פרמיית השליטה במכירת שליטה מרוכזת‪.‬‬

                                                    ‫‪227‬‬
   226   227   228   229   230   231   232   233   234   235   236