Page 264 - מיזוגים ורכישות - פרופ' אהוד קמר תשפב
P. 264

‫ויובהר‪ :‬כאשר גוף מוסדי היכול לטרפד את הצעת הרכש בוחר להיע ות לה‪ ,‬המצב דומה במידה מסוימת‬
‫למצב של בעל מ יות המוכר בלוק של מ יות בעסקה מחוץ לבורסה במועד סמוך להצעת הרכש‪ .‬גורם כזה מקבל את‬
‫החלטותיו מתוך עמדת כוח ברורה‪ ,‬שכן צאת העסקה לפועל תלוי בו‪ .‬לפיכך יש לה יח כי הגורם המוסדי ישקיע את‬
‫המאמץ הראוי לבחון האם הצעת הרכש כדאית לציבור המשקיעים )השוו סעיף ‪)193‬א()‪ (2‬לחוק החברות המטיל על‬
‫בעל מ יות חובת הגי ות כלפי החברה כאשר הוא "יודע שאופן הצבעתו יכריע בע יין החלטת אסיפה כללית או אסיפת‬
‫סוג של החברה"‪ .‬כן ראו גישת השופטת מיכל אגמון‪-‬גו ן בת"צ )מחוזי ת"א( ‪ 36604-02-10‬מגן ' אוליצקי כריה‪,‬‬

            ‫פסקה ‪) 7.2.3‬החלטה המאשרת יהול תובע ה כייצוגית ית ה ביום ‪ .21.12.2015‬להלן‪" :‬ע יין מגן"((‪.‬‬

‫לא כך הדבר כאשר מדובר במשקיע מוסדי שאין ביכולתו לטרפד את הצעת הרכש‪ ,‬ועל כן יכולת ההשפעה‬
‫שלו על ת איה היא בהתאם‪ .‬משקיע מוסדי כזה‪ ,‬במיוחד כאשר האי טרס הכספי שלו בחברה מצומצם‪ ,‬עשוי לבצע‬
‫בדיקות חלקיות בלבד או לפעול בהתאם לאי דיקציות חלקיות שברשותו )למשל‪ ,‬בע יי ו‪ ,‬הסכמת קרן כלירמרק‬
‫למכור את מ יותיה במחיר קוב זהה(‪ ,‬באופן שלא יתן להסיק מהת הלותו כי ביצע בחי ה עצמאית כי המחיר שהוצע‬
‫הוא אכן הוגן ומשקף את שווי החברה‪ .‬לפיכך העדר יכולת טירפוד גורעת במידה רבה מהאפשרות לייחס להיע ות‬

                                                                            ‫המשקיע המוסדי משקל משמעותי‪.‬‬

‫כך במקרה הרגיל‪ ,‬ומקל וחומר כאשר )כמו בע יי ו( הגופים המוסדיים לא גילו עמדה אחידה לגבי הצעת‬
‫הרכש‪ .‬כשקיימים חילוקי דעות בין המשקיעים המוסדיים‪ ,‬ממילא קשה לראות מדוע עמדת חלקם )בע יי ו‪ ,‬מגדל‬

                                               ‫ומ ורה( צריכה לזכות למשקל כבד יותר מעמדת יתרתם )פסגות(‪.‬‬

‫‪.66‬זאת ועוד‪ ,‬כאשר עסקי ן בהצעת רכש המתייחסת לחברה שאי ה סחרת בבורסה‪ ,‬כפי שהדבר בע יי ו‬
‫)ובשו ה מע יין ק יאל(‪ ,‬יש ליחס לעמדת המשקיעים המוסדיים משקל מוך במיוחד‪ ,‬וזאת גם אם מדובר בהיע ות‬
‫להצעת הרכש של משקיע מוסדי היכול לטרפד אותה‪ .‬הטעם לכך הוא שבמקרה זה החלטת המשקיע המוסדי עלולה‬
‫להיות מושפעת מהיעדר הסחרות של המ יה‪ ,‬ועל כן לשקף יכיון בגין מ יות מיעוט משווי החברה‪ .‬יח לשם המחשה‬
‫משקיע מוסדי המחזיק בעשרה אחוז ממ יות חברה שכזו והיכול לטרפד את הצעת הרכש‪ .‬המשקיע סובר ששווי‬
‫החברה ‪ 100‬ואולם שבמכירת המ יה לצד ג' הוא יידרש להסכים ל יכיון בגין מ יות מיעוט בשיעור של ‪ .25%‬במצב‬
‫דברים זה המשקיע יסכים להצעה לרכוש את מ יותיו תמורת ‪ ,8‬וזאת למרות שאין היא משקפת את שווי החברה‬
‫להערכתו )ההצעה משקפת שווי חברה של ‪ 80‬בלבד(‪ .‬הטעם לכך הוא שהמחיר המוצע לו בעבור המ יות )‪ (8‬טוב‬
‫יותר מזה אותו יוכל לקבל בשוק )‪ .(7.5‬מכאן‪ ,‬שעמדת המשקיע המוסדי ב סיבות אלו משקפת את הערכתו כי המחיר‬
‫המוצע בעבור המ יות גבוה ממחיר השוק של המ יות‪ ,‬אבל לא בהכרח שהוא גבוה מהחלק היחסי בשווי החברה‪.‬‬
‫מטעם זה אין הסכמת המשקיע המוסדי ב סיבות אלו יכולה להוות אי דיקציה לכך שמחיר הצעת הרכש משקף שווי‬
‫הוגן לחברה לפי המבחן שקבע בית המשפט העליון – מבחן "השווי הפ ימי של החברה כעסק חי" )לכך שעל המחיר‬
‫ההוגן לשקף את שווי החברה‪ ,‬ללא יכיון בגין סחירות מוכה או העדר סחירות‪ ,‬ראו ת"צ )מחוזי ת"א( ‪20457-03-11‬‬
‫מיכאל ספרא ' מ‪.‬ת‪.‬מ מב י תעשייה ומלאכה בע"מ‪ ,‬פסקאות ‪) 81–69‬החלטה לאשר יהול תובע ה כייצוגית ית ה‬
‫ב‪ 9.6.2014-‬ע"י השופטת רות רו ן‪ .‬להלן‪" :‬ההחלטה בע יין ספרא"(‪ .‬בקשה לדיון חוזר על החלטה זו דחתה בת"א‬

                                                    ‫‪260‬‬
   259   260   261   262   263   264   265   266   267   268   269