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表 6: 縱橫迴歸分析實證結果
自行預測每股盈餘 券商預測每股盈餘
估計係數 t-統計量 p-value 估計係數 t-統計量 p-value
市場風險溢酬 0.9361 *** 18.5264 5.78E-73 0.9703 *** 19.0142 5.78E-75
規模溢酬 0.2024 1.2139 0.2249 0.1470 0.8513 0.3947
淨值市價比溢酬 -0.0315 -0.3542 0.7232 -0.2147 ** -2.3794 0.0174
預期現金殖利率 0.7864 * 1.8319 0.0671 1.9861 *** 2.9272 0.0035
預期 ROE -0.0324 -0.2589 0.7957 -1.2419 *** -5.8506 5.60E-09
註: *** 表示在 1% 的顯著水準下具統計顯著性，** 表示在 5% 的顯著水準下具統計顯
著性，* 表示在 10% 的顯著水準下具統計顯著性。
中價值股應有較高報酬的理論有所不同。可能原因在於，本研究聚焦
於有現金股利發放之公司，這些公司多為成熟企業，市場對其成長性
預期較低，即使帳面價值高，但因市價低迷且成長性有限，導致未來
報酬率偏低。另外，預期 ROE 較高卻與報酬呈負向關係，可能反映
市場對於高預期 ROE 公司的高度成長預期已提前反映於股價，未來
報酬率反而趨於平緩甚至下修；亦可能是因為過度樂觀的預期無法兌
現，導致股價回落，形成預期與實際表現落差所致。
綜合上述分析，並考量市場風險溢酬、規模溢酬及淨值市價比溢
酬等三因子是時間序列共同因子，它們所反映的是當期市場整體的報
酬狀態，而非個別公司狀況。納入三因子數據是為了提升模型解釋力、
隔離市場因素影響，但它不具公司層級的篩選依據，無法應用於選
股。本研究縱橫迴歸分析提供大致投資方向：(1) 若根據自行預測數
據，投資人可適度關注預期現金殖利率較高的股票；(2) 若採用券商
預測，則應選擇預期現金殖利率高、預期 ROE 較低之股票，以降低
投資風險並提升報酬表現。
為使實證結果更加穩定，研究後續擬定之投資方式將採用於自行
預測與券商預測兩種估計法下皆一致且具正向解釋力之指標，即預期
現金殖利率較高之條件，作為後續篩選股票、擬定投資策略與進行報
酬回測之依據。
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