Page 34 - 柯博智

附錄

我 們 也 考 察 了 在 台 灣 市 場 中 較 常 運 用 的 另 外 兩 種 極 端 風險指

標，負偏態收益係數 (NCSKEW) 與上下波動率 (DUVOL)，將這兩

項指標套入時間效果模型，觀察其結果是否會有不同。NCSKEW 試

圖捕捉報酬分布的不對稱性，該值越大時表示負偏態的情況越嚴

重，表示機率密度函數左側的尾部比右側更長或更厚，暗示極端負

報酬的可能性較高。依照 Chen et al. (2001)，NCSKEW 的計算公式

為
( n n  1) 3/2  n R 3
NCSKEW   n  2  (  n i R 2 , i t ) 3/2 。
1
, i t
, i t
i
1
為 配 合 本 研 究 的 模 型 ， NCSKEW 的 計 算 方 法 同 樣 以 一 年 為 一
, i t
期，且以週資料為基礎進行計算。其中， R 為去均值市場調整後報
, i t
酬 (demeaned market adjusted return)，第一步是將原始報酬減去同時

間的大盤報酬，得到市場調整後報酬，第二步是 進 行 去 均 值

化 (demeaned)，計算該年期間的平均市場調整後報酬，再將第一步

所得的市場調整後報酬減去此平均值，便可得到 R ； n 為該年的
, i t
樣本數。DUVOL 則衡量股票報酬在上漲與下跌時的變異性，較高

的 DUVOL 代表股價下跌的日子相對於上漲的日子波動性更大，也

暗示著極端風險更大。DUVOL 的計算方式可表達為

n  1  n R 2
DUVOL  log( u  i 1 DOWN , , i t ) 。
, i t n  2  n i 1 R UP , , i t 2
d
其中， n 為該期間報酬為上漲時的週數， n 為沒上漲時的 週
u d
數， R 與 R 分別為期間上漲與沒上漲時的去均值市場調整
i
UP , , i t DOWN , ,t
後報酬。我們以這兩個指標取代 mVaR 與 mCVaR 套入時間效果模

型，並將結果整理於表 10。

表 10 以結果 (11A) 式至 (11D) 式分別呈現應變數為 NCSKEW
, i t
與 DUVOL 下，主要解釋變數為 ESG 總績效 (BESG ) 與支柱績
, i t t

30