Page 334 - מיזוגים ורכישות - פרופ' אהוד קמר 2022
P. 334
מ יות בחברה :זכויות תביעה ותרופות כרך ב ) 301מהדורה .(2008 ,2אך ראה פסק הדין בפר"ק )מחוזי ת"א(
35560-08-10סלע קפיטל דל"ן בע"מ ' בעלי המ יות בחברה ) .((7.11.2010דרך אפשרית אחרת לעקוף את
ההסדר של הצעת רכש מלאה היא באמצעות מיזוג )ה"פ )מחוזי ת"א( 786/07ש י ' מלמ מערכות בע"מ
) ;(21.10.2007ימין ווסרמן ,עמ' ;755-752אסף חמד י ושרון ח ס "חופש העיצוב בעסקות של מיזוג ורכישה" משפט
ועסקים ח ) (2008) 401להלן :חמד י וח ס חופש העיצוב(; שרון ח ס ועמרי ידלין "על מיזוג ,מיזוג הופכי ורכישה
בחוק החברות" הפרקליט מז ) (2003) 104להלן :ח ס וידלין מיזוג( .הרשות ל יירות ערך קבעה כי המ ג ון של
סעיפים 275+(4)270לא חל מקום בו הסדר פשרה לפי סעיף ,350הכולל עסקה עם בעל השליטה ,אושר בידי בית
המשפט ,ובלבד שמי שיש לו ע יין אישי בהסדר לא ישתתף ולא יצביע באסיפות )הדס אהרו י-ברק עסקאות עם בעלי
שליטה ) (2014) 101להלן :אהרו י-ברק עסקאות בעלי שליטה( .בדומה ,כך גם בע יי ו ,מאחר שבמסגרת סעד
ההערכה בית המשפט מכריע מהו השווי ההוגן ,יתן לטעון שאין מקום להחלת סעיפים .275+(4)270
.35זאת ועוד .ב יגוד לעילות אחרות שהמחוקק מעמיד לרשות הצד ה פגע ,כמו קיפוח המיעוט והפרת
חובת אמו ים או זהירות ,הרי שסעד ההערכה אי ו מות ה בקיומו של פגם בהת הלות בעל השליטה או החברה )הדס
אהרו י-ברק ואסף חמד י" ,בעקבות פסק דין קיטאל :טל ההוכחה בהצעת רכש מלאה" תאגידים ט(2012) 13 ,1 4/
)להלן :אהרו י-ברק וחמד י( .מכאן עשויה להישמע הטע ה כי הסעד "החזק" ורב העוצמה של הערכה ,שאותו יכול
להפעיל בעל מ יות המיעוט גם בדרך של תובע ה ייצוגית ,מייתר את הצורך במ ג ון הקבוע בסעיף 275לחוק
החברות ,להבדיל מהצורך במ ג ון זה בעסקאות אחרות של בעלי ע יין כמו מיזוג )לדעה אחרת ולפיה דווקא דרך
המיזוג חשופה יותר לביקורת של בית המשפט ראו חמד י וח ס חופש העיצוב ,עמ' .409אציין כי גם כאשר עסקאות
המיזוג אושרו על ידי האורג ים המוסמכים ,אין בכך כדי לחסן את העסקה מפ י התערבות בית המשפט – ראו ע"א
2718/09גדיש קר ות תגמולם בע"מ ' אלסי ט ) ;(28.5.2012ועסקת המיזוג המשולש ההופכי בת"צ )מחוזי ת"א(
26809-01-11כה א ' מכתשים אגן תעשיות בע"מ ).((15.5.2011
סעד ההערכה הוא חד-סטרי ,ומאפשר רק הגדלה של מחיר המ יה )לביקורת על כך ראו זוהר גושן "מבט
ביקורתי על חוק החברות החדש :תכלית החברה ,הצעת רכש והתובע ה הייצוגית" משפטים לב 410-409 ,381
) .((2001עד כמה סעד ההערכה הוא עוצמתי יתן להדגים מהמקרה שבפ י ו ,כאשר כל שקל וסף למחיר המ יה
משמעו תוספת של כ 6.86-מליון ₪לעלות הרכישה .כך ,לדוגמה ,אם ייקבע כי המחיר ההוגן של המ יה עומד על 61
,₪חלף המחיר של ₪ 41ש קבע בהצעה ,יהא על המציע להוסיף כ 137-מליון .₪וכח עוצמתו של סעד ההערכה,
ש יתן בדיעבד ויוצר אי וודאות אי הר טית מבחי תו של המציע ,שאי ו יכול לדעת מה המחיר הסופי שיידרש לשלם,
מתחה ביקורת על סעד זה )אוריאל פרוקצ'יה "מאחורי הקלעים" משפטים לב).((2002) 326-325 ,303 (2
.36ומזוית וספת :תיאורטית ,גם מי שאי ו מחזיק כלל במ יות חברת המטרה יכול לפ ות לבעלי
המ יות ולהציע הצעת רכש מלאה .אך במרבית המקרים ,בעל השליטה בחברת המטרה הוא שמציע את הצעת הרכש
המלאה .וכח שכיחות מצב זה ,אילו ביקש המחוקק להחיל על הצעה של בעל השליטה גם את המ ג ון ש קבע בסעיף
,275יתן היה לצפות כי מצא בחוק או בתק ות יירות ערך הוראות המחייבות הקמתה של ועדת דירקטורים בלתי
תלויה לצורך הצעת רכש מלאה .היעדר הוראה כאמור ,עשוי להעיד על כך שהמחוקק לא סבר כי יש להחיל על ע יי ו
330
35560-08-10סלע קפיטל דל"ן בע"מ ' בעלי המ יות בחברה ) .((7.11.2010דרך אפשרית אחרת לעקוף את
ההסדר של הצעת רכש מלאה היא באמצעות מיזוג )ה"פ )מחוזי ת"א( 786/07ש י ' מלמ מערכות בע"מ
) ;(21.10.2007ימין ווסרמן ,עמ' ;755-752אסף חמד י ושרון ח ס "חופש העיצוב בעסקות של מיזוג ורכישה" משפט
ועסקים ח ) (2008) 401להלן :חמד י וח ס חופש העיצוב(; שרון ח ס ועמרי ידלין "על מיזוג ,מיזוג הופכי ורכישה
בחוק החברות" הפרקליט מז ) (2003) 104להלן :ח ס וידלין מיזוג( .הרשות ל יירות ערך קבעה כי המ ג ון של
סעיפים 275+(4)270לא חל מקום בו הסדר פשרה לפי סעיף ,350הכולל עסקה עם בעל השליטה ,אושר בידי בית
המשפט ,ובלבד שמי שיש לו ע יין אישי בהסדר לא ישתתף ולא יצביע באסיפות )הדס אהרו י-ברק עסקאות עם בעלי
שליטה ) (2014) 101להלן :אהרו י-ברק עסקאות בעלי שליטה( .בדומה ,כך גם בע יי ו ,מאחר שבמסגרת סעד
ההערכה בית המשפט מכריע מהו השווי ההוגן ,יתן לטעון שאין מקום להחלת סעיפים .275+(4)270
.35זאת ועוד .ב יגוד לעילות אחרות שהמחוקק מעמיד לרשות הצד ה פגע ,כמו קיפוח המיעוט והפרת
חובת אמו ים או זהירות ,הרי שסעד ההערכה אי ו מות ה בקיומו של פגם בהת הלות בעל השליטה או החברה )הדס
אהרו י-ברק ואסף חמד י" ,בעקבות פסק דין קיטאל :טל ההוכחה בהצעת רכש מלאה" תאגידים ט(2012) 13 ,1 4/
)להלן :אהרו י-ברק וחמד י( .מכאן עשויה להישמע הטע ה כי הסעד "החזק" ורב העוצמה של הערכה ,שאותו יכול
להפעיל בעל מ יות המיעוט גם בדרך של תובע ה ייצוגית ,מייתר את הצורך במ ג ון הקבוע בסעיף 275לחוק
החברות ,להבדיל מהצורך במ ג ון זה בעסקאות אחרות של בעלי ע יין כמו מיזוג )לדעה אחרת ולפיה דווקא דרך
המיזוג חשופה יותר לביקורת של בית המשפט ראו חמד י וח ס חופש העיצוב ,עמ' .409אציין כי גם כאשר עסקאות
המיזוג אושרו על ידי האורג ים המוסמכים ,אין בכך כדי לחסן את העסקה מפ י התערבות בית המשפט – ראו ע"א
2718/09גדיש קר ות תגמולם בע"מ ' אלסי ט ) ;(28.5.2012ועסקת המיזוג המשולש ההופכי בת"צ )מחוזי ת"א(
26809-01-11כה א ' מכתשים אגן תעשיות בע"מ ).((15.5.2011
סעד ההערכה הוא חד-סטרי ,ומאפשר רק הגדלה של מחיר המ יה )לביקורת על כך ראו זוהר גושן "מבט
ביקורתי על חוק החברות החדש :תכלית החברה ,הצעת רכש והתובע ה הייצוגית" משפטים לב 410-409 ,381
) .((2001עד כמה סעד ההערכה הוא עוצמתי יתן להדגים מהמקרה שבפ י ו ,כאשר כל שקל וסף למחיר המ יה
משמעו תוספת של כ 6.86-מליון ₪לעלות הרכישה .כך ,לדוגמה ,אם ייקבע כי המחיר ההוגן של המ יה עומד על 61
,₪חלף המחיר של ₪ 41ש קבע בהצעה ,יהא על המציע להוסיף כ 137-מליון .₪וכח עוצמתו של סעד ההערכה,
ש יתן בדיעבד ויוצר אי וודאות אי הר טית מבחי תו של המציע ,שאי ו יכול לדעת מה המחיר הסופי שיידרש לשלם,
מתחה ביקורת על סעד זה )אוריאל פרוקצ'יה "מאחורי הקלעים" משפטים לב).((2002) 326-325 ,303 (2
.36ומזוית וספת :תיאורטית ,גם מי שאי ו מחזיק כלל במ יות חברת המטרה יכול לפ ות לבעלי
המ יות ולהציע הצעת רכש מלאה .אך במרבית המקרים ,בעל השליטה בחברת המטרה הוא שמציע את הצעת הרכש
המלאה .וכח שכיחות מצב זה ,אילו ביקש המחוקק להחיל על הצעה של בעל השליטה גם את המ ג ון ש קבע בסעיף
,275יתן היה לצפות כי מצא בחוק או בתק ות יירות ערך הוראות המחייבות הקמתה של ועדת דירקטורים בלתי
תלויה לצורך הצעת רכש מלאה .היעדר הוראה כאמור ,עשוי להעיד על כך שהמחוקק לא סבר כי יש להחיל על ע יי ו
330
