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理的實用性。除股票選擇和投資組合建構外，DEA 模型也被用於投

資組合相對績效之評估，例如 Murthi et al. (1997)、Gregoriou et

al. (2005)、Premachandra et al. (2012)、Allevi et al. (2019)，皆使用 DEA

模型，衡量綠色共同基金、道德共同基金及對沖基金之績效。Uribe‐

Bohorquez et al. (2019) 亦採用 DEA 模型，對西班牙上市公司進行效

率分析，研究女性董事會成員對公司效率的影響。綜上所述，本研究

將透過經典的 CCR 模型特性，有效整合並考量財務及非財務指

標 (如 ESG 指標)，選出效率之投資組合標的。據我們所知，同時考

量財務及非財務指標之相關研究在文獻上是比較少被探討的議題。

2.2 ESG 與投資績效之關聯性

過往於學術上有大量的文獻在探討加入 ESG 評級對公司財務績效

的影響。由於公司的財務績效對其股價與該公司在市場的長期發展密

切相關，故除了關於 ESG 與企業財務績效 (corporate financial

performance) 之研究，亦有不少文獻探討 ESG 對股票或基金報酬率

之影響，或是將 ESG 因素納入投資決策中可否帶來超額報酬等議

題。然而，這些研究存在正反異見論述。許多研究秉持正向的看法，認

為整合 ESG 資訊的投資，對股票或投資組合的表現有正向影響。例

如 Henke (2016) 研究了 ESG 對公司債券投資組合的財務影響，實

證發現透過 ESG 篩選的債券基金 (排除 ESG 評級極低的公司) 對

投資人而言是具有投資吸引力的，可在市場下跌期間獲得累積異常報

酬。Edmans (2011) 也透過分析員工滿意度與長期股票報酬之關係，說

明員工滿意度可帶來更高的公司價值，且市場未能立即將其資本

化，所以能帶來超額報酬，並且也證實透過社會責任投資的篩選可以

提高投資報酬。而 Khan et al. (2019) 借鏡先前的學術文獻和 ESG 重

要概念，發展了新的 ESG 衡量指標，預測了全球可投資範圍內的股

票報酬，證實 ESG 訊號具有潛在的投資價值。Tang et al. (2020) 則

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