Page 323 - מיזוגים ורכישת חברות - ברקלי תשפא
P. 323
מניח כי ,בין אם יגיב להצעה בחיוב ובין אם בשלילה ,עמדתו לא בהכרח תשפיע על גורל ההצעה ,וקיימת אפשרות
כי הצעת הרכש תיצלח גם אם לא יעתר לה .במצב זה ,ניצב בעל המניות בפני חשש כי תיוותרנה בידיו מניות מיעוט
בחברה הנשלטת על ידי המציע ,ושווי השוק שלהן ירד .בתנאים אלה ,הוא עלול להיענות בחיוב להצעה רק בשל
החשש פן יהפוך לבעל מניות מיעוט בחברה שנרכשה על ידי בעל מניות דומיננטי ,גם אם המחיר המוצע עבור מניותיו
יהיה נמוך מערכן ערב הרכישה ,וזאת ככל שקיימת סכנה כי מחיר זה עדיין גבוה מן הערך הצפוי למניותיו לאחר
רכישת השליטה )בבצ'וק ופרוקצ’יה ,בעמ' .(83הצבעה כזו מכונה "הצבעה אסטרטגית" ,בהיותה הצבעה המושפעת
מהערכת ניצע בודד את עמדת שאר הניצעים ביחס להצעה ,ולא מהעדפתו והערכתו העצמאית את כדאיותה.
בעקבותיה ,עלולה להתקבל הצעת רכש גם כאשר מרבית בעלי המניות הניצעים סבורים כי היא אינה כדאית )זהר גושן
"מבט ביקורתי על חוק החברות החדש :תכלית החברה ,הצעות רכש והתובענה הייצוגית" משפטים לב),381 (2
,(2002) 396-397להלן :גושן; וראו גם :זהר גושן "הצבעה אסטרטגית בדיני-חברות :מדיקטטורה לדמוקרטיה"
משפטים כג) ,(1994) 109 (1להלן :גושן ,הצבעה אסטרטגית( .כדי למנוע קבלתן של הצעות רכש בלתי יעילות,
הפוגעות בבעלי המניות ,יש לשאוף למצב שבו קביעת עמדת בעלי המניות בעניין הצעת הרכש לא תונע מבחירה
מאולצת ,אלא תשקף את בחירתם האמיתית ביחס לכדאיות ההצעה ,באופן שרכישת השליטה בחברה תתבצע רק
כאשר רוב בעלי המניות בחברה מעריך כי המחיר המוצע עבורה עולה על השווי העצמאי שלה )בבצ'וק ופרוקצ'יה,
בעמ' .(81הגשמת יעד זה היא עניין מורכב כאשר מדובר בחברה שאינה מוחזקת על ידי בעלים יחיד אלא בידי בעלי
מניות רבים בהיקפי החזקות שונים שהינם בעלי אינטרסים מגוונים .עצם ריבוי בעלי המניות והאינטרסים השונים
שהם מייצגים עלול ,כשלעצמו ,לעוות את החלטותיהם ,ולהקשות על קיום בחירה משוחררת מאילוצים )שם ,בעמ'
.(74החשש מפני פגיעה בבעלי מניות מיעוט בחברה הנרכשת בולט במיוחד במצבים שבהם נרכשת שליטה המובילה
לבעלות ריכוזית שבידה למעלה מ 50%-מזכויות ההצבעה בחברה ,תוך שבידי הציבור נותרים נתחים קטנים בלבד
ממניות החברה ,מצב שכיח בישראל .במצב זה גובר החשש כי בעל שליטה ינצל את הכוח הנתון בידו שלא לטובת
החברה ,ובעלי מניות המיעוט עלולים להיפגע )דוד האן ואסף חמדני "מעמד האסיפה הכללית בהנפקת מניות )בחינה
ביקורתית בעקבות תיקון מס' 3לחוק החברות(" קרית המשפט ו .((2006) 155 ,149
.56הבעייתיות המרכזית ברכישת שליטה לראשונה מתמצית ,אפוא ,בעניינים העיקריים הבאים:
ראשית ,העדר מעורבות של בעלי המניות בהליך רכישת השליטה עלול לאפשר השתלטויות בלתי יעילות מבחינה
כלכלית שמאפייניהן הכוללים ,ובכלל זה – זהותו של רוכש השליטה ,חוסנו הכלכלי ,מצב השוק ,וכיוצא באלה,
עלולים להסב נזק לחברה ולבעלי מניותיה; שנית ,העדר פיקוח חיצוני על רכישת השליטה עלול להביא לכך שעקב
חוסר מידע ותיאום בין בעלי המניות ,מחירן של המניות ברכישה לא יגלם את פרמיית השליטה המגיעה עבורן במסגרת
הרכישה; ושלישית ,בהעדר הסדר פיקוח חיצוני ,עלול להיפגע השוויון בין בעלי המניות בחברה לצורך מכירת המניות
לבעל השליטה בתנאים שוויוניים )עניין נוסבאום ,בפסקה .(7
.57מהלכים לרכישת שליטה בחברה מחדדים את ניגודי האינטרסים הקיימים בין בעלי המניות בחברה
למנהלים ונושאי־המשרה בה .כך ,עלולים נושאי־משרה בחברה לפעול לחסימת הצעת רכש טובה וכדאית לחברה
ולבעלי מניותיה מחשש כי תפגע במעמדם ,ואף תביא להחלפתם )חביב-סגל ,בעמ' .(547חשוב ,אפוא ,להבטיח כי
319
